建立小額證券發行的豁免制度符合立法上普遍和例外的立法邏輯,同時也是順應互聯網金融發展所趨

　　眾籌模式在慈善、藝術創作、互助、創業募資等多個領域具有實際運用價值,該模式引入國內后,近年來發展較快。但因眾籌模式具有向社會公開募資的性質,因而與國內現有金融監管規定存在一定的沖突,特別是股權眾籌領域受制于證券法關于公開發行的管制,其合法性存在一定的疑問。股權眾籌對于促進創業和中小企業融資有著積極意義,其募資方式正逐步得到社會的認同。有關股權眾籌監管問題,近日,國務院總理李克強主持召開國務院常務會議首次提出“開展股權眾籌融資試點”。

　　股權眾籌是創業者進行創業募集資金的一種良好方式。融資人主要是通過互聯網在線上公開發布融資項目資料,通過發售股權從而獲取資金,投資人根據獲取的項目資料作出是否投資的判斷,具有向社會公開募資和融資金額較小的特點。由于融資方的股權發售是面向社會不特定對象進行銷售,尤其是募股資料放置于互聯網上,即構成了當前證券法所規定的公開發行行為,需要獲得證監會的核準,而不論其股東人數是否超過200人以上,因此股權眾籌的發展受到法律的制約。

　　我國證券法第十條對公開發行證券的定義過于寬泛,立法時未考慮例外情形。第十條規定,“有下列情形之一的,為公開發行:(一)向不特定對象發行證券;(二)向累計超過200人的特定對象發行證券”。公開發行需要由國務院授權的監督管理機構予以核準,而該核準的門檻很高,相當于申請首次公開發行,即通常所說的公司上市。現行證券法在公開發行立法規制上采取了一刀切的模式,未考慮例外情形,如小額發行、慈善發行等國外通常予以一定程度豁免。

　　從現有的股權眾籌項目看,融資方多是初創企業,具有融資金額小,融資項目數量多的特點。證券監管機構如果對這些股權眾籌項目進行審核,首先是執法成本太高,耗費大量人力物力;其次,小額股權眾籌企業多是初創企業,不具備申請公開發行的發行條件和相應的財務實力;最后,股權眾籌項目的投資人單筆投資金額也較小,即使項目失敗也不會產生較大的社會危害。因此,豁免小額眾籌發行既有利于降低監管機構的執法成本,又有利于繁榮股權融資市場,使之成為多層次資本市場之重要組成部分,促進創業,保護和促進中小企業的發展。

　　在證券法修訂中建立小額證券發行豁免制度符合我國當前的資本市場現狀,也是發展互聯網金融的重要措施,具有較強的現實意義。至于小額融資豁免的具體金額可以根據當前眾籌項目的融資情況,由立法機關調查研究后再予以確定。

　　小額證券發行豁免只是豁免了發行審核程序或者說注冊程序,并不意味著不予以監管。監管機關還應該對眾籌項目的信息披露方式予以管理,通過對眾籌平臺的監管,要求眾籌平臺建立相應的眾籌項目信息披露規范指引,使眾籌項目達到必要的信息披露底限,使投資者具有獲得作出投資決策判斷的基礎信息。

　　小額證券發行豁免并不豁免其法律責任。股權眾籌項目融資人若構成發行欺詐的,融資人同樣需要承擔發行欺詐的法律責任。股權眾籌融資人在信息披露上若有虛假陳述,構成欺詐的,則需要承擔相應的法律責任,但對于項目本身的投資風險造成項目失敗的,則不應屬于發行欺詐范圍。建立相應的法律責任追究,有利于敦促融資人謹慎發起眾籌,并謹慎地進行信息披露,從而有利于促進股權眾籌市場的健康發展。

　　綜上,建立小額證券發行的豁免制度符合立法上普遍和例外的立法邏輯,同時也是順應互聯網金融發展所趨。通過監管機構加強對眾籌平臺的監管,融資項目的信息披露指引和發行欺詐的責任追究等措施來規范眾籌行為,從而使眾籌得以健康發展,促進中小企業發展。

　　(作者單位:中國人民大學法學院)